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阳光城(000671):短期业绩释放延续 长期经营质素改善

时间:20-11-05 00:00    来源:光大证券

短期结算弹性较高,业绩释放有望延续:1-9月公司营收同比+19%,归母净利润同比+229%,费用控制、表外结转高增对冲毛利率下行,盈利水平小幅改善。

2017-2019年销售额高增(CAGR约6396),目前处于集中交付期,预计短期全口径结算弹性较高,业绩释放可以延续(2017-2019归母净利润CAGR约48%)。

土储充足布局合理,销售质量现回升象:截止2020H1,公司土储4994万方,权益比例65%6,预计货值6845亿元,一二线占比74%,平均地售比32%,成本端相对可控。1-9月销售额同比-2%,权益比例企稳(约64%6),销售均价明显反弹同比+10%,销售质量现回升迹象。Q4迎来主力推盘期,10月单月销售额同比+63%(CRIC数据),预计全年销售额有望达到2100亿元,同比基本持平。

降杠杆路径清晰可测,资金成本仍存较大改善空间:2018年以来公司持续推进降杠杆战略,2018/2019/2020Q1-3公司经营+投资活动现金流持续为正,由此引导有息负债规模控中微降(2020Q3约1100亿元VS2017年末约1135亿元),净负债率大幅下行(2020Q3约130%VS2017年末约305%),现金短债比明显改善(2020Q3约143%VS2017年末约82%),融资成本持续回落(2020H1约7.59%VS2016年约8.42%)。展望后续,随着公司信用资质继续抬升,资金成本仍存较大的改善空间(2020H1净负债率100%以下的主流房企平均成本5.8%)。

泰康系入股认可长期价值,十年业绩承诺彰显信心:9月泰康系入股成为第二大股东(持股13.47%6),公司承诺以后每年现金分红比例不低于30%(2019年20%),控股股东作出了十年业绩承诺,对应2020-2029年公司归母净利润合计不低于942亿元,现金派息合计不低于283亿元。同时,公司拟推出第三期员工持股计划,主要覆盖核心管理层,业绩考核指标横跨2020-2026年,要求与同时期业绩承诺基本一致。我们认为,公司引入泰康系战投有助于多项长期质素改善(股权结构、公司治理、资源获取、主体信用等),十年业绩承诺叠加七年激励计划,也使得后续业绩增长的持续性、稳定性、确定性行业领先。

估值与评级:基于公司当前结算基础及未来销售展望,并参考业绩承诺与股权激励指标,预计2020-2022年EPS分别为1.19,1.59,1.85元。现价对应2020-2022年预测PE分别为5.9.4.4.3.8倍,预测股息率分别为5.5%,7.2%8.3%,公司土储充裕优质,经营精细化以及品牌竞争力持续提升,主动降杠杆路径清晰可测,资金成本改善趋势明显,为销售持续有质量的增长提供了基础。泰康系入股认可公司价值,长期业绩增长和股东回报的确定性提升。综合考虑给予20年8倍PE估值,目标价9.51元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:推盘销售不及预期;财务改善不及预期;业绩承诺兑现不及预期。